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徐高:有關中國經濟的三個故事
2019-03-24

    目前很多觀點談到我國面臨的財政約束和貨幣約束。但在我看來,中國當前面臨的真正約束是思想上的約束——思維受限,劃地為牢,人為使得經濟局面很被動。我用三個故事來說明這一點。
    第一個是大家都知道的“盲人摸象”的故事。一頭大象,有人摸起來像柱子,有人摸起來像墻,有人摸起來像蛇,都很片面。在中國經濟中,我們經常也能看到這種片面的分析,并尤其表現在對中國地方債的看法上。
    我們加總了總共2175家地方政府融資平臺的數據,發現這些融資平臺在2017年的平均總資產回報率(ROA)只有2%,而同期它們發債的票息率平均起來有5.8%。看上去,融資平臺的投資回報率遠遠覆蓋不了它們的融資成本,所以被一些人認為是龐氏騙局,認為要爆發債務危機。但這是相當片面的看法。
    必須要看清楚,融資平臺所做的投資項目主要是公益項目,很大一部分回報體現在社會層面,是項目的外部性。這種外部性尤其表現在土地的增值上。舉個例子,政府修條地鐵,賣地鐵票賣不了多少錢,但地鐵活躍了經濟活動,把房價地價推了起來,增加了地方政府的賣地收入。這賣地收入應該算成地鐵創造的回報,但沒法變成地鐵項目的直接現金回報。所以,對這種公益項目不能用私營項目的評價標準去評價,而要站在社會層面算大賬才能做出正確的評價。中國仍然是一個發展中國家,基礎設施的短板仍然很多,從社會層面來看,補短板的基建投資項目的總體回報率是很高的,絕對不像微觀層面的項目總資產回報率顯示的那么低。
    單獨來看,地方政府借用融資平臺借債搞基建存在問題,土地財政推高房價地價也有問題,但把這二者結合起來看,其實是一個成立的、而且可以持續的商業模式——地方政府負債搞基建,然后通過土地財政來獲取收益覆蓋債務。當然,這個模式雖然是成立的,但并不意味著這個模式是最好的。
    其實更好的辦法就是用公益性的資金、也就是財政資金來支持公益性的基建投資項目。但現在主要的問題是我們財政正規融資的口子開得不夠大。今年地方政府專項債的總額度也就2.15萬億元。而就算不包含公共事業部門的投資,我國2018年基建投資的總盤子也大概有12萬億元。與這個總規模比起來,地方政府專項債這個“正門”開得還是不夠大。“正門”開得不夠大,又要堵“后門”,自然就會帶來基建投資增速的下滑和經濟增長的失穩。
    因此,要全面看待地方政府債務,而不能妖魔化地方政府債務,也不能妖魔化地方政府的融資需求。要認識地方政府融資的合理性,肯定它在中國經濟發展中發揮的重要作用,地方政府融資確實需要規范,但是不能對其做全盤否定。這是我講的第一故事。
    第二個故事同樣是大家耳熟能詳的“小馬過河”的寓言。同樣一條河,能淹死小松鼠,但也只能淹沒牛蹄,你說這河是深還是淺?你得有參照物才能說是深還是淺。
    根據國際清算銀行的估算,中國總債務占GDP比重接近260%——這算高還是低?在國際清算銀行所估計的40多個國家和地區中,中國的債務占GDP比重高于發展中國家的平均水平,但是低于發達國家的平均水平。但我們還必須要看到,中國的儲蓄率雖然在近些年有所下降,也有大概40%,是其他國家和地區平均水平的兩倍。此外,根據國際投資頭寸表的數據,中國目前扣除外債后的對外凈資產超過1.5萬億美元。認為中國這么一個高儲蓄、少外債的國家債務太多了,要發生債務危機了,就是在犯小馬過河的錯誤。
    此外,債務到底能持續還是不能持續,很大程度上決定于債務對應的資產的回報率,進而很大程度上決定于經濟的增速。經濟增速下來了,不是問題的債務也是債務;經濟增速上去了,有問題的債務也能變得沒問題。這就引向了我要講的第三個問題。
    第三個是自行車的故事。在座的雖然都是高級知識分子,但我估計沒有幾個人能說清楚為什么自行車不會倒。但不能因為講不清自行車平衡的物理學道理,就認為騎自行車存在很大的失穩風險。
    一個觀察者看見一個騎手騎著自行車,覺得騎手失穩的風險很大,因而把騎手給叫停下來,試圖解決失穩的風險,結果會怎么樣?那自行車肯定倒了,因為速度慢了就平衡不住。這個觀察者肯定又會說:“我一開始就說要倒吧。”但問題是,一個本來騎得好好的自行車被叫停后倒地了,究竟是騎手的問題呢,還是這個觀察者的問題呢?答案應該是顯然的。
    這個道理對中國經濟也是成立的。有人說中國經濟的高速增長不能持續,有諸多問題需要解決,因而要降速,要市場出清,好像把增長速度降下來就什么問題都解決了。但其實卻因為經濟的減速而引發了更多的問題。
    今年1月份我參加“中美經濟學家對話”項目,訪問了美國。期間我們在華盛頓拜訪了一個與美國企業關系密切的智庫。交流中,我們代表團有人問對方,說在過去中美發生摩擦的時候,美國企業家一般都站在中國這邊幫助中國說話,這次為什么不一樣了?美方智庫人員的回答也很實誠。他說過去美國企業的CEO一看他們在華的利潤增長很高,那其他問題都不重要。而現在他們一看在華利潤增長這么低,自然就什么都覺得什么都不滿意了。
    所以,中國經濟就像一輛自行車,速度越低平衡起來越困難。要降速去解決問題,會發現問題越解決越多。今年我們宏觀政策一調整,經濟狀況馬上就有明顯改善。這個事情本身就說明去年的經濟下行壓力很大程度上來自于政策中的問題,是畫地為牢產生的問題。
    把視線看得更遠一些,中國經濟現在雖然面臨不少困難,但這些困難中并沒有不可逾越的物理性資源約束。世界上有些國家產能不足、外債很多,經濟增長需要依賴外部資源。這樣的狀況下,別國要抽走資源,這些國家的經濟就必然遭受重創。而中國是一個產能過剩,并且向外輸出富余儲蓄的國家,并沒有面臨什么資源約束。沒有把我們的資源充分用起來,而且把這些資源視為自己的負擔,那就真的是守著一屋子財寶還在愁窮。
    所以,中國要解決現在面臨的問題,需要發揚莫干山的精神,解放思想、事實就是。過去,我們通過解放思想、實事求是沖破了很多計劃經濟的障礙。在這個過程中,我們也借鑒了很多西方的成功經驗,引進了很多西方經濟理論來指導我們的工作。但現在看起來,我們對西方經濟理論的崇拜似乎有些過頭了,一些人把西方的理論視為金科玉律、盲目照搬。
    從西方理論的視角來看中國經濟,確實會覺得問題多多。其中有些問題確實是中國體制機制需要改進的地方;但也有些是西方理論對中國經濟的誤讀。因此,分析中國經濟需要不唯書、不唯上、只唯實,實事求是地具體問題具體分析。過去我們講實踐是檢驗真理的唯一標準。這句話現在仍然不過時。中國經濟在過去40年取得了偉大成就,使得一個曾經的世界第一在跌落了寶座之后,又重新崛起。這是在人類歷史上從來沒有發生過的事情。如果這都不算偉大成就,什么算偉大成就?如果說中國什么事情都做錯了,那這樣歷史性成就又怎么來的呢?因此,在改革開放40年之后,我們仍然需要解放思想、實事求是,總結經驗教訓,把中國經濟碰到的各種問題解決好,讓中國經濟走向下一個40年的輝煌。


(作者為光大證券資產管理有限公司首席經濟學家)

 

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